Como continuación del artículo IDEAS EMPRENDEDORAS (34)- LA STARTUP en AEC (Architecture, Engineering, Construction). EL ACUERDO DE INVERSIÓN (3) Cláusulas económicas (2) Preferencia en la liquidación o venta, se pretende explicar de forma sintética las diferentes cláusulas económicas que puede tener un acuerdo de inversión entre el emprendedor de una startup y un inversor.
Cláusula Adquisición preferente
Una de las formas societarias más utilizadas por las startups en España es la Sociedad de Responsabilidad Limitada (S.L.). La transmisión de las participaciones sociales de una S.L. se encuentra regulada por la Ley de Sociedades de Capital (Real Decreto Legislativo 1/2010), que ha integrado y derogado la anterior Ley 2/1995, de Sociedades de Responsabilidad Limitada.
En concreto, el régimen de transmisión de las participaciones sociales se encuentra en los artículos 106 y siguientes de la Ley de Sociedades de Capital, especialmente en el artículo 107, relativo a la transmisión voluntaria inter vivos.
El artículo 107 establece que, salvo que los estatutos dispongan otra cosa, la transmisión de participaciones entre socios es libre, así como determinadas transmisiones a favor del cónyuge, ascendientes, descendientes o sociedades del mismo grupo. En otros supuestos, la transmisión queda sometida a las reglas y limitaciones establecidas por los estatutos y, en su defecto, por la propia ley.
Además, cuando no existe una regulación estatutaria específica, el socio que desea transmitir sus participaciones debe comunicarlo a los administradores, indicando, entre otros datos, el número de participaciones, la identidad del adquirente, el precio y las demás condiciones de la transmisión. La sociedad puede denegar el consentimiento en determinados supuestos si identifica socios o terceros que adquieran las participaciones conforme al procedimiento previsto legalmente.
En una startup financiada por Venture Capital, el acuerdo de inversión puede establecer derechos adicionales de adquisición preferente. La finalidad es proteger al inversor frente a la entrada de determinados terceros en el capital de la compañía. Por ejemplo, imaginemos que uno de los socios fundadores decide vender una parte de sus participaciones. Si existe un derecho de adquisición preferente a favor del inversor, éste puede tener la posibilidad de adquirir esas participaciones antes de que sean transmitidas a un tercero, siempre de acuerdo con las condiciones establecidas en los estatutos y/o en el acuerdo entre socios. Este mecanismo se conoce habitualmente en el ámbito anglosajón como Right of First Refusal (ROFR).
No debe confundirse con un derecho automático del Venture Capital para comprar cualquier participación que se ponga a la venta. El alcance del derecho dependerá de cómo se haya redactado el acuerdo que define quién puede ejercerlo, sobre qué participaciones, durante qué plazo y en qué condiciones.
La entrada de un nuevo socio puede tener consecuencias importantes para una startup. El inversor no solamente ha aportado capital. En muchas operaciones de Venture Capital también ha apostado por un determinado equipo fundador, modelo de negocio y estrategia empresarial. Por este motivo, puede querer evitar que las participaciones de uno de los socios terminen en manos de un tercero que no conoce y que pueda tener intereses diferentes de los del resto de socios.
La función principal de esta clausula es controlar o limitar, en determinadas circunstancias, quién puede entrar en el capital de la compañía. Los derechos de gobierno y control, por ejemplo, representación en el consejo, derechos de veto o determinadas materias reservadas, son cláusulas diferentes del acuerdo de inversión. Venture Deals distingue precisamente entre los términos económicos y los términos de control de una inversión.
El derecho de adquisición preferente está relacionado con el denominado derecho de tanteo. En términos sencillos, si un socio recibe una oferta de un tercero para comprar sus participaciones y existe un derecho de adquisición preferente, el beneficiario de ese derecho puede tener la posibilidad de adquirirlas en las mismas condiciones antes de que se produzca la transmisión al tercero. El derecho puede establecerse a favor de diferentes socios o inversores y su funcionamiento concreto depende de la documentación contractual y societaria. Por tanto, no siempre tiene por qué favorecer exclusivamente al inversor. También puede diseñarse para proteger a los propios fundadores o a determinados grupos de socios.
Un ejemplo en el sector AEC
Un ejemplo interesante dentro del ecosistema AEC / Construction Tech era SAALG Geomechanics, una startup de ingeniería con sede en Barcelona. SAALG había desarrollado Daarwin, un software capaz de analizar en tiempo real el comportamiento del terreno durante obras civiles y proyectos de gran edificación mediante análisis de datos en tiempo real. El 21 de febrero de 2018, CEMEX Ventures, la unidad de innovación abierta y capital riesgo corporativo de CEMEX, anunció su inversión en SAALG. Era la tercera inversión de CEMEX Ventures desde su creación y se sumaba a los inversores que ya participaban en la startup, entre ellos Mobile World Capital y business angels. La inversión tenía además una dimensión estratégica ya que CEMEX indicaba que permitiría a SAALG lanzar la primera versión comercial de Daarwin y que aportaría una red internacional de contactos dentro del sector de la construcción.
Este tipo de operación permite entender por qué, en una startup AEC, la composición del accionariado puede ser especialmente relevante. Un inversor estratégico del sector puede aportar mucho más que financiación, ya que puede aportar conocimiento del mercado, clientes, contactos, experiencia industrial y capacidad de internacionalización. Por ello, las cláusulas que regulan quién puede entrar o salir del capital no son simplemente cuestiones jurídicas. Pueden afectar directamente a la estrategia futura de la startup.
https://www.saalg.com/
SAALG Geomechanics is an engineering firm and a software provider specialized in real time data analysis, advanced numerical solutions and soil & rock parameters characterization by backanalysis
ARTICULO LA VANGUARDIA. https://www.lavanguardia.com/vida/20180221/44963910552/cemex-invierte-en-la-startup-espanola-de-ingenieria-saalg-geomechanics.html
ARTICULO EL MUNDO. https://www.elmundo.es/economia/innovadores/2018/04/06/5ac74912468aeb82608b462b.html
Una cuestión de equilibrio
Desde el punto de vista del emprendedor, una cláusula de adquisición preferente también debe analizarse cuidadosamente. Si el derecho es demasiado amplio, puede dificultar la entrada de nuevos inversores o compradores. Si está bien delimitado, puede proporcionar estabilidad al accionariado y proteger a los socios existentes frente a una entrada no deseada. Por eso, al negociar esta cláusula conviene prestar atención, entre otros aspectos, a quién tiene el derecho de adquisición preferente, qué participaciones están sujetas al derecho, durante cuánto tiempo puede ejercerse, cómo se comunica la oferta, qué ocurre si hay varios socios interesados, si existen excepciones para determinadas transmisiones, y qué sucede si el derecho no se ejerce dentro del plazo establecido. En una startup, donde el capital puede cambiar varias veces a lo largo de distintas rondas de financiación, estas condiciones pueden adquirir una importancia considerable.
Referencias y enlaces
1. Legislación española — Ley 2/1995, de Sociedades de Responsabilidad Limitada
Es la ley que citabas en el artículo original. Está derogada desde 2010, pero merece la pena conservarla como referencia histórica.
2. Ley de Sociedades de Capital — Real Decreto Legislativo 1/2010
Esta es la referencia jurídica que yo pondría como principal para actualizar el artículo. El artículo 107 regula la transmisión voluntaria de participaciones de una S.L.
3. Brad Feld & Jason Mendelson — Venture Deals, 3rd Edition (2016)
El capítulo 6 incluye expresamente Right of First Refusal, restricciones a las ventas, co-sale agreement, derechos de voto y otros términos del acuerdo.
4. Brad Feld & Jason Mendelson — Control Terms of the Term Sheet (2016)
Muy útil para diferenciar la adquisición preferente de las cláusulas de control, como representación en el consejo, protective provisions y drag-along.
5. CEMEX Ventures — inversión en SAALG Geomechanics (21 febrero 2018)
6. Lanzadera — SAALG Geomechanics
Como fuente complementaria, recoge hitos de SAALG y confirma la ronda de 115.000 € con CEMEX Ventures en 2018, además de otros hitos de ese año.
7. La Vanguardia — SAALG Geomechanics
Bibliografía principal
Manzanera Escribano, Antonio. Finanzas para emprendedores: todo lo que necesitas saber para encontrar financiación y convertir tu idea en negocio. Deusto, 2012. La página de Planeta donde se anuncia el libro, ofrece materiales complementarios asociados al libro, entre ellos modelos de valoración premoney, VC method, tabla de capitalización, cláusulas antidilución, Black-Scholes y otros modelos financieros. Bibliografía principal de la serie Ideas emprendedoras, apartado Startups.
Y para esta entrega añadiría como bibliografía complementaria:
Brad Feld & Jason Mendelson — Venture Deals, 3rd ed. (2016) Venture Deals: Be Smarter Than Your Lawyer and Venture Capitalist. 3rd Edition. Wiley.
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